货币升值会有什么后果？
中国社会科学院世界经济与政治研究所
[内容摘要]本文在一个贸易品/非贸易品两部门模型中，讨论了真实汇率外生条件下部门之间全要素生产率变化差异对产业结构与贸易余额的影响。我们发现，在保持名义有效汇率固定与国内物价水平稳定的货币政策组合下，市场经济体制改革所带来的贸易品部门相对非贸易品部门更快的全要素生产率进步所带来的不仅是经济增长，同时还会造成（1）工业/服务业产业结构扭曲；（2）贸易顺差扩张；（3）工资水平下降，并阻碍了农村劳动力向城市的转移；（4）工资下降与利润率上升，恶化收入分配。解决上述问题的关键，在于调整人民币汇率水平与非贸易品部门的市场化改革和全要素生产率提高。
[关键词]真实汇率；产业结构；贸易余额
一、导言
开放经济条件下，真实汇率不仅反映了经济体对外的国际竞争力，也反映了经济体内部贸易品部门相对于非贸易品部门之间的内部竞争力。在成熟的市场经济体制内，经济基本面变化会带来真实汇率的相应调整，指引资本与劳动力在不同经济部门之间展开更加合理的配置，进而对维护宏观经济内外均衡、保障经济体增长潜力发挥重要作用。然而在中国，自1994年人民币汇率并轨以后，人民币（外部）真实汇率的决定在很大程度上取决于美元名义有效汇率的变动（见图1）。人民币真实汇率形成过程当中没有充分的机制反映经济基本面变化对于真实汇率调整的需要，通过真实汇率变化合理调节经济部门之间资源配置也受到了制约。
特别是2002年美元出现贬值趋势以来，人民币真实汇率也随之下降，并随后引发了国际市场上人民币升值预期和市场投机行为。学术界内就人民币是否需要升值以及如何改善人民币汇率形成机制产生了激烈争论。
过去几年当中，人民币汇率问题涌现了大量不同角度的研究。Anderson（2003）、Goldstein（2004）、Frankel （2005）、Blanchard and Giavazzi（2006）等基于宏观经济内外平衡视角的研究，认为需要调整当前的人民币汇率水平。张斌（2003）、施建淮、余海丰（2005）
等基于均衡汇率的实证研究认为，人民币真实汇率在2003年以后存在一定程度的低估，人民币价值需要重估。更多的研究侧重于人民币汇率调整对于货币政策独立性、出口、就业、物价等方面的影响。比如，何新华（2003）、万解秋与徐涛（2004）对于货币升值与就业关系的实证研究；何新华（2004）利用中国宏观经济季度模型就人民币升值后对投资、物价、就业等方面影响的模拟；张曙光（2005）对于货币升值对出口、就业、经济增长影响的实证研究；李建伟与余明（2003）、卢向前与戴国强（2005）关于实际汇率对对外贸易关系的实证研究等。另外，余永定（2004）、麦金农与邹至庄（2005）等很多学者就调整人民币汇率对中国经济的影响也作了非常有益的讨论。总体来看，大部分研究认为，调整当前人民币汇率水平将会对就业、对外贸易产生短期内的负面冲击，但是改革当前的人民币汇率制度有利于维护货币政策独立性。
虽然在人民币汇率问题上已经有了很丰富的研究成果，但是无论在理论还是实证层面，上述研究对于当前汇率问题决策的政策参考意义还不充分。国外学者利用典型的宏观经济分析框架，得出了人民币汇率需要调整以恢复内外均衡的结论。但是对于中国宏观经济政策制定者来说，即使是面临严峻的外部不平衡、货币升值压力以及货币当局外汇占款的飞速增长，中国的宏观经济管理当局依然有充分的对策空间。在资本管制、行政手段以及冲销等各种手段的帮助下，宏观经济管理当局完全有能力维持当前或者是下一个可能市场并不认同的人民币汇率水平。如果货币升值对中国经济的影响，尤其是对就业和经济增长可能会产生比较严重的负面或者不确定影响，宏观经济当局完全可以继续保持当前的汇率水平，以内部的经济稳定为重，暂时放弃外部平衡目标。
国内学者所侧重的调整人民币汇率对货币政策独立性、出口、就业、物价等方面影响的实证研究对汇率政策制定可能更富有参考价值。但是，绝大部分的实证研究没有在一个能够反映中国经济特征事实的一般均衡框架内讨论人民币汇率调整对中国经济资源配置的作用机制，而是直接套用传统的经济计量模型，把所关心的变量与汇率以及其他相关变量直接或间接地联系在一起并得到了实证研究的结论。实证研究虽然回答了汇率调整会有什么样的影响，但是产生这些影响的机制并没有很好地解释。如果再考虑到由于理论和中国经济特征事实考虑上的不完善所带来的模型设定偏误，再加上数据问题、计量方法问题以及不同实证研究之间结论的显著差异，来自实证研究的结论对政策制定者的参考意义将大打折扣。均衡汇率方面的实证研究更直接地回答了汇率水平需要做出多大幅度的调整，但是与其他实证研究类似，它跳过了汇率变化对经济资源配置调整的作用机制，政策上的说服力也不充分。
为汇率政策调整提供更加充分的参考依据，迫切需要在理论上澄清：在中国经济的特征事实之下，在一般均衡的分析框架当中，人民币汇率调整如何会带来资源配置的何种变化，对工资、就业、产业结构、贸易余额又会产生何种影响。这将有助于扩大汇率问题研究的视野，特别是将中国经济在近两年内愈发凸显的经济结构失衡、就业机会丧失以及外部不平衡加剧与汇率问题在一个完整的分析框架内联系起来。对这些问题认识的扩展将会对汇率政策制定提供更广泛的参考意义，这也正是本文的目的所在。以下，我们分四部分展开分析，第二部分指出与模型相关的几点中国经济增长中的特征事实；第三部分建立基本模型；第四部分对模型进行扩展；第五部分讨论模型中的政策含义。
二、中国经济增长的几点特征事实
1，工业部门相对于服务业部门较快的技术进步
实施改革开放政策以后的二十多年当中，中国经济在保持总体高速增长的同时，部门之间呈现了显著的增长差异。表1中主要经济部门增加值平均增长率的比较中可以看到，工业与服务业是带动整体经济增长的主要引擎，农业部门增长相对滞缓。从劳动生产率平均增长率的比较中可以看到，工业部门劳动生产率大大超过了其他部门，成为带动全社会劳动生产率提升的引擎。通过对1981-1993与1994-2004两阶段平均增长率的比较，还有一个值得关注的现象：后一个期间内工业部门的增加值增长率与前一阶段基本持平的同时，劳动生产率增长率大幅提升；服务业部门无论是增加值增长率还是劳动生产率的增长率都较前一阶段出现了明显下降。
表1中国农业、工业与服务业增长率（%）差异不变价格增加值平均增长率（%）
不变价格劳动生产率平均增长率（%）
农业工业服务业农业工业服务业1981-19935.711.611.93.76.24.21994-2004311.18.63.69.83.8来源：产出和劳动力数据分别来自World Development Indicator ，20005与华通数据库，增长率经作者计算得到。
工业部门快速增长的原因主要有两个方面。首先，是工业部门与农业、服务业部门在生产函数意义上的区别。在良好的制度保障下，处于较低发展阶段的工业部门面临很大的技术进步、资源配置改善和资本深化空间，全要素生产率和劳动生产率容易取得快速增长，这一点是绝大多数经历快速经济增长阶段经济体的共同经验。其次，是工业部门当中，尤其是制造业、纺织业等部门，经历了比较系统的市场化改革。具体地看，工业部门的市场化改革主要包括了几个重要方面：（1）在企业所有制方面，非国有企业大量崛起，成为推动工业部门增长的主要力量；国有企业进行了大规模的退出、重组和股份制改造，截至2004年底，全国2903家国有及国有控股大型骨干企业有1464家改制为多元股东持股的公司制企业，改制面在50%以上。（2）在市场建设方面，在绝大多数地工业分部门进行了比较彻底的价格体制改革，并放松了市场准入限制，大多数的工业部门形成了合理有序的市场竞争秩序。（3）
外部环境方面，大幅度地降低了关税与非关税壁垒，并且积极吸引国外直接投资。毋庸置疑，上述这些实施成功的市场化改革举措为工业部门技术进步和改善资源配置效率奠定了制度上的保障，有助于实现工业部门全要素生产率的快速提高。
与工业部门的快速增长相比，服务业部门的增长则相对滞后，原因主要也是两个方面。
首先，整体上看服务业部门在生产函数意义上面临的技术进步和资源配置效率改善空间较小，全要素生产率进步受到限制。其次，占据服务业相当大比例的分部门，比如教育、医疗、卫生、环境、金融、交通等部门的市场化改革滞后，遏制了这些部门技术与资源配置效率的提高。在经营主体层面上，上述部门的主要经营者是国有企业，私人部门面临非常高的政策进入门；在市场建设方面，不同形式的价格管制、行业准入管制非常普遍，市场竞争不充分，以铁路交通、邮政为代表的局部行业的垄断状况非常严重。另外，由于服务业部门大部分产品难以参加国际贸易，来自国际市场的竞争与工业部门相比也非常有限。
实证经验印证了工业部门较服务业部门更高的全要素生产率。基于新古典生产函数，全要素生产率=产出增长率-（资本增长率*资本产出份额）-（劳动增长率*劳动产出份额）。
从下表2中我们看到，工业部门产出增长率高于服务业，但是工业部门的增本增长率与劳动增长率均大大低于服务业。从表2不难推断，工业部门的全要素生产率增长率要大大高于服务业部门。
表2工业与服务业的增长分解工业服务业产出增长率资本增长率劳动增长率产出增长率资本增长率劳动增长率1981-199912.35.94.110.913.86.9来源：资本存量数据来自于Sun Linlin，Ren Ruoen （2002）关于中国分部门资本存量的估计，经作者整理后得到；产出和劳动力数据分别来自World Development Indicator ，20005与华通数据库，增长率经作者计算得到。
由于贸易品多集中在工业品部门，而非贸易品集中在服务业部门，工业品部门相对服务业部门较高的全要素生产率同样也反映为贸易品部门相对非贸易品部门较快增长的全要素生产率。这是我们在以下模型分析当中的一个重要假定。
2贸易品/非贸易品相对价格的外生性
过去二十多年的市场化改革虽然经历了相当广泛的价格体制改革，但是贸易品与非贸易品部门产品的相对价格依然难以反映这两个部门产品之间的供求关系，并难以起到两部门之间资源配置优化的作用。成熟市场经济当中，贸易品与非贸易品部门产品的相对价格（即真实汇率）取决于两部门背后经济基本面因素的变化。正如巴-萨效应所揭示的，如果一个经济体贸易品部门较非贸易品部门经历了相对较快的技术进步，会导致非贸易品相对贸易品价格上升（真实汇率上升）。在本国不具备国际市场定价能力的假定下，实现非贸易品相对价格上升的渠道有两条：（1）本国货币升值；贸易品国际市场价格给定的前提下，本国货币升值将会降低出口品、潜在出口品、进口品、进口替代品等贸易品国内价格，非贸易品相对贸易品价格上升。（2）本国价格水平上升；由于名义汇率不变，且贸易品国际市场价格给定，本国价格水平上升将由非贸易品承担，非贸易品相对贸易品价格上升。
根据真实汇率的定义，无论是通过上述哪一种都意味着真实汇率上升。
在中国目前的汇率形成机制和物价水平治理目标下，上述两条实现非贸易品相对贸易品价格上升的渠道均难以实现。从1994年到2005年7月，中国一直保持了固定单一钉住美元的策略，虽然这个期间内美元相对其它世界主要货币的升值在一定程度上帮助中国实现了人民币名义贸易加权汇率的上升，但是，随着美元贬值，人民币也跟随美元一起相对世界其他主要货币贬值。至少从形成机制上看，人民币名义汇率的确定过程中没有机制反映由于经济基本面变化所带来的真实汇率调整的要求。除了保持人民币/美元名义汇率的稳定，中国宏观经济管理当局在面临各种冲击的时候密切关注物价水平目标，利用市场和行政手段保持国内物价水平稳定。对于宏观经济管理而言，遏制价格水平的大幅度波动毫无疑问是正确的，但是在名义汇率难以起到反映真实汇率调整的前提下，国内价格水平的稳定同时也遏制了贸易品相对非贸易品部门之间经济基本面变化所要求的真实汇率调整。
图1人民币名义有效汇率真实有效汇率与美元名义有效汇率7080901001101209596979899000102030405人民币名义有效汇率人民币真实有效汇率美元名义有效汇率资料来源：IFS
实证经验印证了人民币真实汇率较强的外生性，人民币真实汇率波动在很大程度上取决于美元名义贸易加权汇率的波动。以1994年第二季度到2004年第四季度为样本期，人民币名义有效汇率（即名义贸易加权汇率）与美元名义贸易加权汇率相关系数是0.96；与此同时，人民币真实有效汇率与名义有效汇率相关系数是0.91.这两个非常高的相对系数说明，人民币真实有效汇率变动在绝大程度上取决于人民币名义有效汇率，而人民币名义有效汇率变动则绝大程度上取决于美元名义有效汇率。
需要说明的是，以上的人民币真实有效汇率是以消费物价指数价格进行调整的外部真实汇率，而表示非贸易品与贸易品相对价格的真实汇率是内部真实汇率，二者之间虽然保持密切联系，但并不完全一致（关于二者的区别参见附件1）。虽然1995年与2004年相比真实有效汇率变化不大，但是国内很多领域的非贸易品较贸易品价格还是出现了明显的上升。背后的原因可能在于（1）给定贸易品价格不变的情况下，国内总体物价上升通过非贸易品价格上升体现出来，导致国内非贸易品相对贸易品的价格上升；（2）由于中国商品的国际市场上的较大比重以及激烈竞争，这些商品的国际市场价格与国内市场价格都下降，国内非贸易品相对贸易品的价格上升。尽管在外部真实汇率外生的情况下，内部真实汇率上升的空间也没有完全丧失，但是这种空间取决于国内通胀目标和外生真实汇率外生变化。特别是在外部真实汇率贬值（正如人民币外部真实有效汇率2002年以后所经历的那样），同时伴随国内较低的通货膨胀目标时，即使是经济基本面要求非贸易品相对贸易品价格上升，这种上升将无法实现，甚至是出现非贸易品相对贸易品价格下降。
三、基本模型（略，请下载原文PDF 文档阅读）
四、模型扩展：引入农业部门（略，请下载原文PDF 文档阅读）
五、模型中的政策含义
从以上模型中不难看出，在保持真实汇率不变与国内物价水平稳定的货币政策组合下，市场经济体制改革所带来的贸易品部门相对非贸易品部门更快的全要素生产率进步所带来的不仅是经济增长，同时还会造成（1）工业/服务业产业结构扭曲；（2）贸易余额扩大；（3）工资水平下降，并阻碍了农村劳动力向城市的转移；（4）工资下降与利润率上升，恶化收入分配。当引入农村劳动力向城市转移现象之后，以上扭曲的现象会更加严重。
模型中蕴含的解决上述问题途径主要有两个方面。首先是重估人民币名义汇率，通过由此实现的真实汇率上升反映贸易品与非贸易品相对价格的合理调整，进而优化经济结构、改善外部不平衡，并扩大农村向城市劳动力的转移。从系统（6）-（9）和公式（16）中不难看到，真实汇率上升会提高两部门资本/劳动比，工资水平上升和利润率水平下降，同时降低贸易品相对非贸易品部门的就业和产出比例，减少贸易余额下降。需要特别说明的是，传统观点在讨论货币升值对经济的影响时，主要强调了货币升值对于出口以及经济增长速度带来的一些短期负面冲击以及一些结构性失业问题，如果人民币选择较大幅度的价值重估，这些冲击在中国也会在短期内不同程度地呈现出来。但是，我们还需要看到，这些负面冲击都是短期的，从中长期看货币升值对于提高就业和改善中国经济结构将起到积极作用。权衡利弊，重估人民币汇率到合理水平，同时伴以短期财政或者其他方面短期政策规避由于货币升值所带来的短期负面影响，是兼顾短、长期利益的合理选择。如果仅顾及短期利益而忽视长期利益，短期内的利益终将会因为经济结构的持续恶化与宏观经济不稳定而告终。
另外，在重估人民币汇率到其合理价值区间的过程当中，可以采取渐进的方式，也可以采取一次性重估的方式「关于以哪种方式实现人民币汇率调整的更详细讨论，参见张斌、何帆（2005）。」。特别是如果美元较世界其他主要货币呈现贬值趋势，人民币对美元的小幅渐进式升值很可能达不到人民币真实有效汇率的上升（甚至是下降）的作用，人民币名义汇率水平将很难得到市场的认可，并引起强烈的市场投机以及不断增加的货币当局操作压力。
这样做不仅起不到发挥汇率价格杠杆调节经济资源配置的积极作用，反而增加了短期内宏观经济的不稳定因素。
解决上述问题的另一个重要手段，是在服务业中市场化程度滞后的部门进一步推进改革，提高服务业部门的全要素生产率。在贸易品部门全要素生产率保持既定的情况下，提高非贸易品部门的全要素生产率会降低两者之间的差距，结合以上模型我们不难看到这对优化经济结构、改善外部不平衡，扩大农村向城市劳动力的转移发挥积极作用。结合我国以往改革的成功经验，放松价格管制、放松经营主体资格限制、扩大行业的对外开放、鼓励不同所有制经营主体之间的公平市场竞争是取得市场化改革成功的关键。与此同时，由于教育、医疗、卫生、环境、金融、交通等市场化改革相对滞后的现代服务业部门往往会涉及到公共产品与公共安全的问题，在推进这些部门改革的时候不可避免地会遇到市场失灵现象，这需要政府在推进改革的过程中准确定义政府职能，一方面要积极放权，扩大私人部门在资源配置中发挥的作用；一方面要集中资源，积极弥补市场缺陷。